有色中军——铜

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昨天的文章《有色股或将起飞》提到了贵金属、工业金属、稀有金属等主要的有色金属品种，并分析了2025年或处于新一轮周期启动前夕。今天专门聊聊铜，因为有色的行情一旦发动，铜一定是担当主力部队的中军。

铜具有许多可贵的物理化学特性。热导率和电导率都很高，仅次于银，大大高于其他金属。该特性使铜成为电子电气工业中举足轻重的材料。化学稳定性强，具有耐腐蚀性。可用于制造接触腐蚀性介质的各种容器，因此广泛应用于能源及石化工业、轻工业中。抗张强度大，易熔接，可塑性、延展性。纯铜可拉成很细的铜丝，制成很薄的铜箔，还能与锌、锡、铅、锰、钴、镍、铝、铁等金属形成合金，用于机械冶金工业中的各种传动件和固定件。结构上刚柔并济，且具多彩的外观。用于建筑和装饰。

铜主要性能的应用比例大致如图：

铜的生产工艺及流程如下：

从供给与需求的角度分析，目前铜处于紧平衡的状态。2024年全球精炼铜产量为2802.28万吨（世界金属统计局WBMS数据），全球精炼铜消费量为2857.67万吨，供需缺口55.39万吨。对于2025~2027年的供需情况，研究机构认为仍将处于供应偏紧的状态。

铜期货的价格走势也反映了这种紧平衡的状态。纽约金属交易所COMEX铜期货最近两年的日K线如下：

如上图所示，国际铜价于2024年上半年强劲上涨，6月开始持续回调；2025年1月再次开启上涨之路，现在即将超越2024年5月的高点。

之所以最近几年铜处于紧平衡的状态，是供给与需求两方面共同作用的结果。

从供给端分析，首先，矿山品位持续下滑与资源枯竭。全球主要铜矿的矿石品位下降已成为不可逆趋势。以智利为例，其国家铜业公司（Codelco）旗下矿山平均品位年均下降3%，部分主力矿山（如Chuquicamata）的铜含量从2000年的1%降至2023年的0.7%。其次，新项目投产延期与资本开支不足。全球铜矿项目平均延期达2.5年，主要受制于环境审批复杂化、融资成本高企以及技术瓶颈等因素。第三，地缘政治与政策风险加剧。例如智利2023年实施新矿业税制，边际税率提升至47%，直接导致英美资源集团暂停Los Bronces铜矿23亿美元的扩建计划。同时资源民族主义抬头、出口限制升级屡见不鲜。

从需求端分析，首先，传统需求领域对铜需求形成托底。以中国市场为例，电解铜主要应用于电力/家电/交通运输/建筑领域，2022年占比分别为48%/14%/10%/10%。2023年国家电网投资额同比+5.3%，且近年投资将维持高位；家电方面空调产量扩张提升铜消费量，后续出口利好因素仍然较多；交通运输方面新能源车对传统车替代背景下，传统车产量增长有限；建筑地产表现较强韧性，一系列利好政策推动下预计铜需求量存在支撑。其次，新兴需求领域方面，风光发电、新能源车表现亮眼。最近几年光伏装机持续大幅增长，2023年国内新增装机同比+151%，装机高增速拉动铜需求快速增长，需求占比或达5.6%；风力发电迎来转折，海风重回高速建设，对铜需求形成良好支撑；新能源车单车用铜量为传统车的3-4倍，随着新能源车产销维持高景气，将对铜需求形成有效补充。

综上，在供紧需增的背景下，预计中长期铜价中枢将稳步上行。

A股中以铜矿开采、冶炼为主业的上市公司包括紫金矿业、洛阳钼业、江西铜业、铜陵有色、西部矿业、金诚信、云南铜业、北方铜业八家，此外港股上市的中国有色矿业、五矿资源也是重要的铜业玩家。

有色金属虽然是周期性行业，但是铜业相关上市公司的业绩整体上比较稳健并持续增长。以江西铜业、铜陵有色、西部矿业为例，2019年以来的经营业绩如下：